[2025년10월28일] 조정 받아도 4천피, KOSPI 마감 시황 (염승환 이사)

안녕하십니까. 50대 월급쟁이입니다.

2025년 10월 28일 시장 분석을 통해 현재 시장의 핵심 동력과 향후 변곡점을 명확히 파악할 수 있습니다. 이 콘텐츠는 AI 혁명으로 주도되는 반도체 사이클이 한국 경제에 미치는 지대한 영향과, 미국 관세 등 외부 요인에도 불구하고 수출 시장이 다변화되며 견조함을 유지하는 이유를 심층 분석합니다. 특히, 삼성SDI의 ESS 실적 급증 배경과 한미약품 비만 치료제 임상 결과 등 개별 기업의 중요한 모멘텀을 구체적으로 짚어주므로, 현재 시장의 과열 우려와 내년 전망에 대한 실질적인 투자 판단 근거를 얻을 수 있습니다.

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[시장함께읽기] 10월 28일, 조정 받아도 4천피! 분위기탄 ESS(반도체, ESS, 삼성SDI, 자동차, 미디어, 엔터, 운송)

1. 당일 시장 흐름 및 전반적 분위기

코스피와 코스닥 움직임: 코스피는 4천 포인트를 깼다가 다시 회복하는 모습을 보이며 쉬어가는 흐름이었으나, 코스닥은 상승하는 모습을 보였습니다.
시장 분위기 변화: 최근 주춤했던 소외되었던 기업들의 주가가 살아나는 모습이 나타나면서 시장 분위기가 다소 바뀌어 가고 있는 것으로 판단됩니다.
코스피 조정의 긍정적 평가: 코스피가 이미 많이 상승했기 때문에, 현재의 쉬어가는 흐름은 나쁘지 않다고 평가됩니다.
코스닥의 키 맞추기: 코스닥이 상대적으로 덜 올랐기 때문에, 이제 키 맞추기 흐름이 나올 수 있다고 예상됩니다.
전반적 마무리: 오늘 시장은 전반적으로 견조하게 마무리가 되었으며, 미국 시장 역시 좋았습니다.
향후 전망: 이번 주 빅테크 기업들의 실적 발표와 미중 정상회담 결과 발표를 지켜봐야 하며, 시장은 일부 쉬어가는 흐름으로 전환되고 있습니다.

2. 미국 증시 및 주요 글로벌 이슈

미국 증시 동향: 미국 증시는 급등했으며, 특히 반도체와 태양광 섹터가 강세를 보였습니다.
금리 및 환율: 10년물 국채 금리는 하락했고, 달러 환율도 하락했습니다.
미국 증시 상승 배경: 상승 배경으로는 내일(모레) 예정된 미중 정상회담에 대한 기대감이 작용했습니다.
퀄컴의 AI 칩 경쟁 선언: 퀄컴이 데이터 센터용 AI 칩(NPU)을 발표하며 엔비디아 및 AMD와 경쟁하겠다는 의지를 보였고, 이로 인해 주가가 급등했습니다.
금값 하락: 미중 무역합의 기대감으로 인해 금값은 4,000달러 아래로 하락했습니다.
미국 증시 최고가 경신: 미국 증시는 사상 최고가를 경신했으며, S&P 지수도 좋았습니다.
미중 정상회담 관련 내용: 말레이시아 아세안 정상회의에서 중국과의 관계가 잘되고 있다는 언급이 있었으며, 미국은 중국에 대한 100% 추가 관세 철회 대신 중국의 희토류 수출 통제를 1년간 유예하는 방안을 논의했습니다.
긴장 완화에 따른 영향: 긴장 관계 완화로 엔비디아, 브로드컴 등의 주가가 상승했으며, 퀄컴은 11% 급등했습니다.
전문가 의견: 수석 투자 전략가 샘 스토발은 두 최대 무역 파트너의 협력 재개가 긍정적이며, 이는 실적 추정치가 빠져 있던 중국 시장에 긍정적이라고 언급했습니다.
주요 기업 실적 발표 예고: 이번 주에는 애플, 구글, 아마존, 메타, 마이크로소프트 등 빅테크 기업들의 실적 발표가 예정되어 있습니다.
퀄컴의 AI 칩 경쟁: 퀄컴이 모바일 칩 제조에서 나아가 AI 칩 시장에 진입하려 하지만, 엔비디아의 벽이 높아 이기기는 쉽지 않을 것으로 보입니다.
AI 칩 시장 전망: 맥킨지는 2030년까지 데이터 센터에 6조 7천억 달러가 투자될 것이며, 이 중 대부분이 AI 칩 관련 시스템에 투입될 것이라고 전망했습니다.
경쟁 심화의 긍정적 측면: AI 가속기 시장 경쟁 격화는 우리나라 반도체 회사들에게 다양한 수요처가 생기는 긍정적인 신호로 해석될 수 있습니다.
개별 미국 주가 동향: 테슬라, 엔비디아, 인텔, 퀄컴 등이 급등했으며, 알파벳은 목표 주가 상향으로 급등했고, 팔란티어는 사상 최고가를 경신했습니다.
페르미 아메리카 관련 소식: 페르미 아메리카는 현대건설과 개념 설계 계약을 맺었고, 두산에너빌리티와도 계약을 맺은 것으로 보이며, 이는 상장 시 공시에 명시된 파트너사(삼성물산, 현대건설, 두산에너빌리티)대로 진행되고 있음을 시사합니다.
희토류 관련 동향: 미중 무역합의 기대감으로 희토류 관련주(MP 머티리얼즈)는 급락했습니다.

3. 한국 수출 전망 및 반도체 사이클 분석

최근 수출 실적: 최근 한국 수출은 양호하며, 9월에 사상 최대치를 기록했고 28개월 연속 흑자를 기록했습니다.
수출 기여도 분석: 수출 실적 분석 결과, 반도체 수출이 압도적으로 기여하고 있으며, 비반도체(BIT)의 기여도는 낮은 편입니다.
비반도체 수출 현황: 자동차 부품, 철강, 기계류 수출은 부진한 모습을 보이고 있습니다.
자동차 수출의 특이점: 자동차 완성차 수출 물량은 줄지 않았으나, 단가를 낮춰 물량을 유지하는 전략을 사용했습니다. 이는 미국 관세 때문에 차량 가격을 올리지 않고 점유율을 유지하려는 현대차의 전략으로 보입니다.
수출 부담 요인: 보호무역주의(희토류 수출 통제 등)는 수출에 여전히 부담 요인입니다.
수출 견인 동력: 수출 호조의 주된 이유는 AI 발 반도체와 화학 분야이며, 특히 반도체 수출이 계속 증가하고 있습니다.
반도체 사이클 분석: 현재 반도체 사이클은 2000년 초반 IT 버블 사이클과 유사하며, 한국은행 자료에 따르면 아직 사이클의 초기 단계로 보입니다.
삼성전자의 역할: 삼성전자는 파운드리, 테슬라 자율주행 AI 칩 수주, 애플 이미지 센서, 엑시노스 탑재 등 긍정적인 모멘텀을 가지고 있습니다.
AI 혁명과 투자: AI 혁명이 기업의 AI 인프라 투자 수요와 국가적 지원에 힘입어 반도체 확장기를 촉발하고 있으며, 이는 제조업, 자율주행, 로봇까지 연결되고 있습니다.
AI 버블론에 대한 시각: AI 버블론이 제기되지만, 현재 산업 사이클은 46개월 동안 지속될 수 있으며, 과거 닷컴 버블과 달리 실질적인 수요 기반이 있다는 점에서 우호적입니다.
반도체 수요 전망: 데이터 센터 투자 확대, 자율주행/로봇 등 새로운 소비자 기기 발전 속도 증가로 반도체 수요는 계속 늘어날 것으로 보입니다.
고성능 반도체(HBM)의 중요성: HBM과 같은 고성능 반도체는 비용보다 성능이 중요하므로, 한국 반도체에 유리한 환경입니다.
수출 시장 다변화: 미국 수출은 감소했지만, 유럽 및 CIS(구 소련 지역) 수출이 급격히 늘어나며 수출 시장이 다변화되었습니다.
다변화된 수출 품목: 선박, 방산, 화장품(불닭볶음면 등 식품 포함) 수출이 반도체를 받쳐주며 하반기 전체 수출이 미국 관세에도 불구하고 양호할 것으로 전망됩니다.
내년 수출 우려: 내년에는 IT 수출 둔화 가능성이 있으며, BIT 수출이 중국 경쟁 및 미국 관세 등으로 하방 압력을 받을 경우 전체 수출이 감소할 수 있다는 우려가 있습니다.
반도체의 양날의 검: 반도체 업황이 한국 경제를 책임지지만, 꺾일 경우 충격파가 크다는 양날의 검과 같습니다.
과거 대비 긍정적 요인: 과거와 달리 자동차, K팝, K식품, 화장품, 조선, 방산, 원전, 변압기 등이 선전하며 커버되고 있습니다.
AI 낙관론 vs 버블론: 현재 M7 기업들의 밸류에이션(매출액 대비 기업가치)은 닷컴 버블 때보다 훨씬 낮아 버블은 아니라는 낙관론과, 대규모 투자가 지속되기 어렵다는 버블론이 공존합니다.
자동차 수출 현황: 미국 수출은 관세로 인해 꺾였으나, 유럽 및 CIS 지역 수출이 늘어나고 있으며, 중고차 수출도 급증했습니다.
한국의 수출 경쟁력: 한국은 23년 1분기 대비 수출 증가율에서 주요 10개국 중 1위를 차지했으며, 이는 반도체 덕분입니다.
내년 전망: 내년 반도체 업황 둔화나 관세 충격이 지속될 경우 어려움이 있을 수 있으나, 현재까지의 수출 성과는 매우 좋습니다.

4. 주요 기업 및 산업별 이슈 (트럼프 행정부, BTS, 삼성SDI, 엔터/미디어, 반도체, 자동차)

4.1. 트럼프 행정부의 데이터 센터 전력 가속화 추진

전력망 접속 절차 가속화: 트럼프 행정부가 데이터 센터 전력 연결 가속화를 추진하며, 발전소와 전력망 접속 심사 기간을 수년에서 60일로 단축해 달라고 요청했습니다.
수혜 예상: 이러한 조치는 태양광, ESS 등 바로 전력을 공급할 수 있는 분야에 수혜를 줄 것으로 보입니다.

4.2. BTS 컴백 및 엔터테인먼트 산업 전망

BTS 컴백 계획: BTS는 2026년 사상 최대 규모 월드투어를 계획하고 있으며, 내년 3월 정규 앨범 발매 및 콘서트가 예상됩니다.
엔터 업종 밸류에이션: 과거 슈퍼사이클 시기와 비교하면 현재 엔터 업종 밸류에이션은 저렴한 편이며, 내년 실적 개선(BTS 컴백, 수익성 강화, 글로벌 시장 확대)으로 멀티플 상향 가능성이 있습니다.
2026년 전망: 2026년 엔터 4사 합산 모객 수는 전년 대비 19% 증가한 1,430만 명으로 예상되며, BTS 컴백으로 인한 하이브의 모객 수가 308만 명으로 가장 클 것으로 전망됩니다.
MD 매출 성장: BTS와 같은 대형 아티스트는 라이선스 활용, 브랜드 콜라보 등을 통해 MD 시장의 구조적 성장을 주도하며, 콘서트 1회당 부가 가치 창출이 높습니다.
저연차 아티스트 경쟁력: 하이브는 슈퍼 IP 외에도 저연차 아이돌 그룹 육성에 강점을 보이며, 신인 그룹의 단독 투어 시작 시기가 과거보다 빨라지고 있습니다 (2년차에 1만 명 → 최근 3만 명급).
주요 그룹 성과: YG의 베이비몬스터는 첫 월드투어에서 회당 11,000명, 총 37만 명 이상을 기록했으며, 라이즈, NCT, VC, 보이넥스트도 높은 성과를 보이고 있습니다.
회사별 저연차 비중: 엔터사별 저연차 아티스트 음반 판매량 비중은 하이브 44%, SM 63%이며, JYP는 저연차 아티스트 부진이 주가에 영향을 미쳤습니다.
글로벌 그룹 론칭: 하이브는 캐치아이(외국인으로 구성된 글로벌 걸그룹)를 성공적으로 론칭했으며, SM은 영국에서 디어 앨리스를 론칭할 예정입니다.
하이브 전망: 하이브는 내년 상반기 BTS 컴백과 강력한 저연차 라인업(엔하이픈, 르세라핌, 코르티즈)을 바탕으로 2026년 실적 반등세가 가장 클 것으로 기대됩니다.

4.3. 미디어/드라마 제작사 턴어라운드 예상

업황 개선: TV 업황은 지난 3년간 광고 부진으로 드라마 제작을 줄였으나, 더 나빠질 곳은 없다고 판단됩니다.
드라마 단가 및 부활: 드라마는 예능 대비 단가가 높으며, 내년에 TV 수목 드라마가 부활할 예정이라 스튜디오드래곤에 긍정적입니다.
IP 보유 비중 증가: 넷플릭스 의존도를 줄이고 자체 제작 변수가 늘어나면서, IP 원 소유권을 가진 드라마 제작사의 실적 추가 상향이 기대됩니다.
전망 및 최선호주: 내년 콘텐츠 제작 업황 턴어라운드가 기대되며, 한한령 완화도 기대되어 2026년 이후 본격적인 실적 턴어라운드가 예상되므로 현재 매력적이며, 스튜디오드래곤이 최선호주로 꼽혔습니다.

4.4. 반도체 산업: 새로운 수요처와 공급 변화

새로운 고객층 등장: 기존 빅테크 외에 오라클, 코웨이브, 네비우스 등 네오클라우드 업체들이 새로운 고객으로 등장했습니다.
네오클라우드 업체의 특징: 이들은 엔비디아 칩을 받아 데이터 센터를 구축하고 임대하는 사업을 하며, 수익성보다는 선점 효과와 규모 확대를 중요시하여 공격적으로 투자하고 있습니다.
DRAM 수요 변화: 새로운 고객층의 등장으로 DRAM 수요는 가격에 덜 민감하고 금리에 더 민감하게 반응할 것으로 보입니다.
공급 전략 변화: 과거와 달리, 이제는 시장 확신이 줄고 증설 위험이 커져, SK하이닉스나 삼성전자는 엔비디아나 애플처럼 확실한 계획이 나오는 경우에만 적극적으로 공급(증설)에 나섭니다.
선제적 증설의 의미 상실: 무작정 공급을 늘려 점유율을 높이는 공식은 깨졌으며, 수율 확보가 중요해졌습니다.
공급 부족 불가피: 2027년까지 공장 부족이 불가피하며, 삼성전자와 SK하이닉스의 주가 랠리는 이어질 것으로 전망됩니다.
네오클라우드 수혜: 빅테크 외 네오클라우드 업체들의 급격한 성장이 예상되므로, DRAM 증설 수혜가 큰 증착 업체들이 선호되며, 원익IPS가 타픽으로 꼽혔습니다.

4.5. 자동차 산업: 환율 모멘텀 및 관세 협상 기대

환율 모멘텀: 1,400원대 환율 구간 재진입으로 환율 모멘텀이 가세하고 있습니다. 환율 100원 상승 시 현대차는 연간 2.2조 원, 기아는 1.3조 원의 추가 이익이 발생합니다.
관세 협상 기대: 미국 관세율(15%) 인하 시 큰 호재이며, 미국 내 생산 시 차량 권장 소비자 판매가의 3.5%를 돌려주는 혜택도 있습니다.
3분기 실적 및 악재: 3분기 실적 부진은 이미 반영되었으며, 관세 피해 역시 이미 알려진 사실이므로 더 이상의 악재는 아니라고 판단됩니다.
긍정적 모멘텀: 현대차 팰리세이드, 팰리세이드 수출 호조 및 하이브리드차 판매 호조가 긍정적 모멘텀으로 작용할 것으로 보입니다.

4.6. 코스피 4천 포인트 과열 우려에 대한 분석

과열 우려 해소 근거: 4,000 포인트에 대한 과열 우려는 역대급 실적 상향을 장착하고 있어 안 비싼 상태라고 판단됩니다.
밸류에이션: 현재 코스피의 PER은 12배가 안 되며, 12배 기준으로는 4,200 포인트 수준입니다. 내년 기준으로는 4,700대 수준이므로 5,000 포인트 도달도 이상한 얘기가 아닙니다.
실적 기반 재평가: 현재 지수는 재평가가 아닌 실적에 기반한 온건한 상승으로 해석됩니다.
반도체 영향: 반도체가 좋으면 코스피는 기존보다 15% 상향 추정되어 EPS가 450포인트 상승할 수 있으며, 현재 지수는 P/E 10배도 안 되는 시장입니다.
결론: 반도체가 꺾이지 않고 수출이 꾸준히 이어진다면 현재 지수는 비싸다고 할 수 없습니다.
주당 순이익(EPS) 전망: 1년 선행 EPS 추정치가 급격히 올라갔으며, 2026년과 2027년 EPS 경로가 상향 조정되었기 때문에 이익이 뒷받침되고 있습니다.

4.7. 11월 투자 전략 및 중소형주 접근

11월 전략: 11월에는 내년 실적을 염두에 두고 중소형주를 채워나가는 전략이 제시되었습니다.
대형주/중소형주 괴리: 10월 1일부터 27일까지 시가총액 100조 원 이상 종목(주로 삼성전자, SK하이닉스, LG에너지솔루션 등)이 평균 37.8% 상승하며 코스피 상승률(18.1%)을 압도하여 대형주와 중소형주의 괴리가 심화되었습니다.
버블 징후 부재: 주식 공급이 많지 않아 아직 버블 조짐은 없다고 판단됩니다. 1999년 IT 버블 시기에는 시총이 크게 늘 때 주식 수도 함께 늘었으나, 올해는 시총이 크게 올랐음에도 전체 주식 수가 0.7%밖에 늘지 않았습니다.
반도체 소부장 외 주목: 반도체 소부장 외에 제약/바이오 섹터(삼성바이오로직스, 셀트리온 제외 시)가 2차전지 이익의 30%도 안 되므로 주목할 필요가 있습니다.

4.8. 운송 업종 전망

개별 기업 실적: 대한항공은 실적이 부진했으나, 현대글로비스는 유일하게 영업이익이 증가하며 사상 최대 실적이 예상됩니다. 페노션은 LNG 운송에서 이익을 잘 내고 있습니다.
운송 산업 변곡점: 운송 산업 자체가 변곡점을 맞이했으며, 팬데믹 물류 대란 이후 안정적인 물류 투자가 시작되면서 국내 기업들도 수혜를 받을 수 있다는 시각이 있습니다.
현대글로비스 선호: 현대글로비스가 최선호주로 꼽혔으며, 2026년부터는 고정성 선박 증가, 원가 구조 개선 등이 이익 성장을 뒷받침할 것으로 보입니다.
대한항공 과제: 대한항공은 이익 감소를 감수하고 공정거래위원회 제재에 따라 장거리 운임을 낮추는 한편, 서비스 개선을 위해 기단 현대화 속도를 내고 있으며, 내년 아시아나 합병에 따른 재평가가 필요합니다.

4.9. 한미약품 비만 치료제 임상 결과

임상 3상 결과: 국내 비만 환자 대상 임상 3상 결과가 좋았으며, 40주 투여 시 위약 보정 최종 감소율이 약 8.13%로 나타났습니다.
경쟁 약물 비교: 이 결과는 위고비(세마글루타이드)의 44주차 임상 3상 결과와 비슷하며, 안정성은 더 뛰어난 것으로 평가되어 위고비보다 더 좋을 수 있다는 평가가 나왔습니다.
향후 계획: 64주차까지 추가 임상을 진행할 예정이며, 최종 결과 발표를 앞두고 있습니다.
시장 전망 및 경쟁력: 국내 비만 시장은 내년/내후년에 1조 원 규모로 추정되며, 한미약품의 에페글레나타이드는 2027년에 1,000억 원 규모를 예상합니다.
긍정적 평가: 자체 생산, 낮은 부작용, 100% 아시아인 대상 데이터 확보로 시장 적합성이 높아 성공 가능성이 높다고 평가됩니다.
파이프라인: 삼중 작용제 및 근육 증강 파이프라인도 보유하고 있어 비만 치료제 외에도 할 일이 많은 기업으로 평가됩니다.

4.10. 포스코퓨처엠 평가 및 유니드, 주성엔지니어링

포스코퓨처엠 평가: 턴어라운드는 하고 있으나 주가가 비싸다는 의견이 많습니다.

일회성 이익: 과거 손실로 잡았던 재고 손실 환입으로 이익이 잘 나왔으나, 이는 구조적인 문제가 아닌 일회성 효과로 평가됩니다.
구조적 매력: 국내 기업 중 공급망 수직 계열화 추진 속도가 가장 빠르다는 점은 매우 매력적입니다.
밸류에이션 경계: 단기에 주가가 너무 빨리 올라 현재는 비싸다는 의견과, 중국 응극제 규제(관세 160% 예상)로 인해 수혜를 받을 것이라는 긍정적 의견이 공존합니다.

골드만삭스 의견: 골드만삭스는 재고 환입 효과가 일회성이라며 목표가 8만 원을 제시하며 부정적으로 평가했습니다.

유니드 전망: 올해 실적은 부진했으나 2026년에는 견조할 것으로 보이며, 염소 가격이 2026년 하반기 중국 건설 경기에 따라 의미 있는 반등을 기대합니다.

유니드 원가 및 비료: 원가 상승분을 판가에 전가하기 어려웠으나, 비료(칼륨) 공급 부족 상황이 이어지고 있어 향후 판가 인상 시 주가 상승을 기대합니다.
유니드 설비 가동: 2023년 중국 공장과 염소 플랜트를 성공적으로 가동했으나 규모가 작아 원가 절감 효과는 미미했으며, 2차 증설을 고민 중입니다.

유니드 신규 플랜트: 2023년 4분기에 경질탄산칼륨 플랜트가 완공되어 칼륨계 포트폴리오가 확대될 것으로 보이며, 2026년을 기대해 볼 만합니다.

주성엔지니어링: 디스플레이 및 중국 비중이 높아 주가가 부진했으나, 4분기부터 장비 발주가 시작되어 실적이 나아질 것으로 기대됩니다.

5. 주요 기업 공시 및 개별 이슈

파두: 기업용 SSD 컨트롤러 공급 계약을 체결했으며, 이는 SSD 시장 성장에 따른 수혜로 보입니다.
백산: 조직 소각을 결정했습니다 (주주환원 맛집으로 언급됨).
한미약품 (공시): 비만치료제 에페글레나타이드의 3상 결과가 긍정적으로 평가받았으며, 40주 시점에서 위약 대비 체중 감소율 79.42%를 기록했습니다 (위약 14.49%).
펌텍코리아: VIP자산운용이 지분을 추가 취득했습니다. 화장품 용기 제조 업체로, 특히 특허로 보호받는 그라인딩 용기 제조 독점권이 긍정적으로 평가받고 있습니다.

6. 당일 시장 섹터별 등락 및 외국인 수급

상승 섹터:

삼성바이오로직스: 정규 1등으로서 놀라운 실적을 발표하며 강세를 보였습니다.
삼성물산: 삼성바이오로직스 실적에 힘입어 좋은 실적을 냈습니다.
두산에너빌리티: 페르미 아메리카와의 계약 뉴스에 급등했습니다.
카카오: 챗GPT 적용 카톡 공개 사용 가능 소식에 급등했습니다.
화장품: 아모레퍼시픽 등 화장품 섹터 분위기가 좋아지는 모습이 관찰되었습니다.
코스닥: LS마린솔루션 급등, 케어젠, 올릭스 등 바이오/제약 섹터가 전반적으로 괜찮았습니다.
에너지/전력: 두산퓨얼셀 상한가, 이수화학 급등, 산일전기 등 원전주도 강세를 보였습니다.
2차전지: 삼성SDI가 9% 상승했습니다.

인터넷/의료AI/장비/전기차/수소: 카카오를 필두로 인터넷, 의료AI, 이재 장비, 전기차, 수소 관련주들이 비교적 좋았습니다.

하락 섹터:

주도주 하락: 삼성 반도체 주도주는 오늘 빠졌습니다.
주요 하락 종목: 한진칼, 삼성SDI(상대적으로), 이수페타시스, 카카오(급등 후), SK하이닉스, 한미반도체, 조선주, 방산주 등이 일제히 하락했습니다.

반도체 소부장: 테스(10% 하락), 두산테스나, PSK, 한미반도체, 유진테크, 원익IPS, 코미코 등 대부분의 반도체 소부장 업종이 큰 폭으로 하락했습니다.

외국인 수급: 외국인은 주식 약 1조 7천억 원을 순매도했으며, 대부분 삼성전자와 SK하이닉스를 매도했습니다.
섹터별 평가: 최근 강했던 섹터들이 조정을 받았으나, 이는 구조적 문제라기보다는 많이 오른 데 따른 조정으로 해석됩니다.