코스피 종목 비교 : 네이버 VS 카카오 - 50대월급쟁이의 주식공부

안녕하십니까. 50대 월급쟁이입니다.

네이버와 카카오, 그리고 게임 업종에 대한 심층적인 투자 분석을 제공하는 콘텐츠입니다. 단순히 주가 흐름을 넘어, 각 기업의 핵심 사업 모델과 성장 동력을 면밀히 해부하여 투자자들이 놓치기 쉬운 본질적인 가치를 짚어줍니다. 특히, 네이버의 AI 브리핑을 통한 광고 성장 가능성과 웹툰의 숏폼 전환 전략, 카카오의 AI 에이전트 도입 기대감 등 구체적인 사업 전략을 통해 미래 가치를 예측하는 통찰을 얻을 수 있습니다. 또한, 게임 업종 분석에서는 PGR 밸류에이션이라는 새로운 평가 방식을 제시하며, 신작 모멘텀에만 의존하는 투자의 한계를 극복하고 락바텀 투자 전략을 통해 안정적인 수익을 추구하는 방법을 배울 수 있습니다.

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네이버 vs 카카오 투심 격돌...외국인 투자 엇갈린 이유는? (윤지호, 임희석) | 윤센의 돈 되는 썰쩐

1. 핵심 요약

📌 네이버와 카카오에 대한 외국인 투자가 엇갈린 이유는 무엇인가요?

네이버는 AI 측면에서 국가 주도형 전략으로 타임라인이 2027년 상반기로 뒤에 있어 기대감을 갖기 이르다는 판단으로 외국인 매도가 이어지고 있으며 , 카카오는 글로벌 AI 도입에 가장 앞서 있다는 평가로 AI 에이전트의 가능성을 보고 외국인들이 많이 사들이고 있습니다

💡 네이버와 카카오의 광고 시장 성장률과 타겟팅 효율은 어떻게 다른가요?

항목	네이버	카카오
광고 성장률	하이싱글에서 10% 사이 유지	2019-2021년 30-40% 이상 성장 후 2022년부터 급격히 하락
타겟팅 효율	검색 데이터를 기반으로 높은 효율	성별, 연령, 커머스, 모빌리티 정보 등 제한적인 정보로 타겟팅 효율 낮음
1분당 광고 매출액	12~14원	약 3원 (네이버의 1/4 수준)

2. 네이버 vs 카카오: 외국인 투자 엇갈린 배경 및 AI 전략

1. 네이버와 카카오의 투자 동향 차이
• 과거에는 두 회사의 주가 방향성이 유사했으나, 올해는 차별화되는 모습을 보이고 있다.
• 네이버는 외국인 매도가 지속되는 반면, 카카오는 올해 들어 외국인 매수가 크게 늘었다.
2. 외국인 투자자 관점에서의 인터넷 업종 평가
• 외국인 투자자들은 인터넷 업종을 여전히 성장 업종으로 간주한다.
• 기업의 성장성에 대한 기대감이 멀티플(기업 가치 평가 배수) 결정에 중요한 영향을 미친다.
• 카카오에 대한 긍정적 평가:
• 글로벌 화두인 AI 도입에 있어 국내에서 가장 앞서 있다고 평가받는다.
• 카카오가 준비 중인 AI 에이전트의 가능성을 높게 평가하여 매수세가 유입되었다.
• 네이버에 대한 부정적 평가:
• AI 측면에서 소버린 AI(국가 주도형 AI) 전략으로 전환했다.
• 최종 승자 결정 시점이 2027년 상반기로 예상되어, 기대감을 갖기에는 시기상조로 판단된다.
• 다른 측면에서 가파른 성장성을 보여줄 부분이 보이지 않아 외국인 매도가 지속되고 있다.

3. 카카오 AI 서비스 출시 및 네이버 쿼리 감소 우려 분석

1. 카카오 AI 서비스 출시 타임라인
• 카카오는 오픈 AI와 협력하여 카카오식 AI 에이전트를 개발 중이다.
• 출시는 11월에서 12월경으로 예상된다.
• 9월 23일 예정된 '이프 카카오' 행사에서 AI 제품의 초기 모습을 선보일 예정이다.
• 시장은 행사 전까지 AI 제품의 퀄리티 이슈에도 불구하고 단기적인 기대감이 형성될 것으로 본다.
2. 네이버 쿼리 감소 우려와 실제 데이터 분석
• 우려의 시작: 올해 4월, 구글의 트래픽 감소와 디레이팅(가치 하락)이 발생하면서 네이버도 유사한 위험에 처할 것이라는 우려가 제기되었다.
• 구글의 디레이팅은 챗GPT와 같은 생성형 AI 검색 사용 증가로 기존 검색 엔진 쿼리가 줄어들 것이라는 애플 임원의 발언에서 비롯되었다.
• 실제 네이버 쿼리 현황:
• 네이버의 현재 쿼리 수는 전혀 줄고 있지 않다.
• 구글의 한국 내 상반기 쿼리 수는 전년 동기 대비 15% 감소했으나, 네이버는 유지되고 있다.
• 네이버 쿼리 유지의 근거:
• 네이버는 이미 리서치나 단순 검색 목적보다는 다양한 서비스 이용에 집중되어 있다.
• 네이버 이용 시간의 35% 이상이 블로그나 카페에 사용된다.
• 검색에만 사용되는 시간은 17%에 불과하다.
• 지도, 맛집, 금융 등 버티컬 서비스에 할애하는 시간이 80% 이상이다.
• 따라서 생성형 AI 검색이 확산되어도 네이버 내 체류 시간이나 관심사 검색은 크게 감소하지 않는다.
• 결론: 네이버는 생성형 AI 검색의 위협에 대해 견조하게 방어하고 있다.

4. 온라인 광고 시장 변화와 네이버/카카오의 대응 전략

4.1. 온라인 광고 시장의 전반적인 흐름

1. 온라인 광고 시장 성장률 추이
• 2010년대부터 온라인 광고 시장은 10% 초중반의 성장을 지속했다.
• 현재는 금리 인상 및 GDP 성장률 둔화로 인해 성장률이 하락했다.
• 글로벌 전체적으로는 하이싱글 라인까지 떨어졌고, 한국은 상반기 약 4%성장으로 추정된다.
• 하반기에는 정치적 불확실성 해소 등으로 약 6%성장할 것으로 예상된다.
• 향후에도 하이싱글 라인을 유지하거나 10% 이상으로 다시 올라올 가능성이 있다.
2. 온라인 광고 시장의 성장 동력: 오프라인 광고 대비 타게팅 효율성
• 광고는 누구에게 얼마나 잘 타게팅하는지가 중요하다.
• 오프라인 광고는 타게팅에 명확한 한계가 있다.
• 온라인 플랫폼은 이용자 정보를 수집하여 타게팅을 고도화하고 광고 효율을 높일 수 있다.
• 네이버는 검색 데이터를 기반으로 사용자의 관심사를 파악하여 유관 광고를 효과적으로 노출시켜 왔다.

4.2. AI 시대의 광고 시장 변화와 네이버의 대응

1. AI 기반 검색의 광고 시장 잠식 우려:
• 챗봇과의 대화에서 광고가 노출될 경우, 기존 온라인 광고 시장의 파이를 빼앗을 수 있다는 우려가 존재한다.
2. 네이버의 대응 전략: AI 브리핑 도입
• 네이버는 이러한 우려에 대응하기 위해 AI 브리핑을 도입했다.
• 네이버 전체 검색의 약 20%를 AI 브리핑으로 대체할 계획이다.
• 파일럿 도입 후, 네이버의 주요 영역인 플레이스(네이버 지도) 트래픽이 크게 증가했다.
• 2분기 말 도입 후 1분기 대비 트래픽이 거의 두 배가까이 상승했다.
• AI 브리핑을 기존 서비스에 잘 접목하면 네이버의 광고 성장세가 과거보다 올라올 가능성이 있다.

4.3. 카카오의 AI 에이전트 도입과 광고 성장 기대감

1. 카카오 광고 성장률의 과거와 현재
• 네이버는 하이싱글에서 10%사이의 견조한 성장률을 유지해왔다.
• 카카오는 2019년 카카오톡 내 광고(두 번째 탭 상단) 도입으로 대격변을 겪었다.
• 2019년 5월 도입 후 2020년, 2021년에는 30~40% 이상의 높은 광고 성장률을 기록했다.
• 2022년부터는 기존 광고 인벤토리가 꽉 차고 타게팅 효율이 네이버보다 떨어지면서 성장률이 급격히 하락했다.
2. 네이버와 카카오의 광고 매출액 효율 비교
• 네이버는 1분 체류 시간당 12~14원의 광고 매출액을 올린다.
• 카카오는 현재 약 3원으로, 네이버의 약 4분의 1수준이다.
3. 카카오의 낮은 광고 효율의 원인: 목적성 부족 및 제한적인 사용자 정보
• 네이버는 사용자가 검색을 통해 특정 서비스나 물품 구매라는 목적성을 가지고 체류한다.
• 카카오는 검색 목적보다는 단순히 들어와서 콘텐츠를 보는 경우가 많다.
• 카카오가 활용할 수 있는 사용자 정보는 성별, 연령, 카카오 선물하기(커머스), 카카오T(모빌리티) 정보로 매우 제한적이다.
• 이러한 정보의 한계로 타게팅 고도화에 어려움이 있었다.
4. 카카오 AI 에이전트 도입에 따른 광고 성장 기대감
• 챗GPT와 같은 AI 챗봇이 카카오톡 내에 도입되면, 사용자 대화에서 원하는 바를 문장 단위로 파악할 수 있게 된다.
• 과거 검색 이력과 결합하여 사용자의 니즈를 정확히 파악하고 광고 단가를 크게 올릴 수 있다는 기대감이 형성된다.
• 외국인 투자자들은 카카오의 현재 밸류가 높음에도 불구하고, 이러한 AI 기반 광고 시장의 성장을 긍정적으로 보고 있다.

5. 전자상거래 시장 동향 및 네이버 커머스 성장 가능성

5.1. 중국 직구 플랫폼의 국내 시장 영향

1. 중국 직구 플랫폼의 국내 상륙 및 성장
• 알리익스프레스는 수년 전부터 있었으나, 테무의 국내 상륙(2023년 하반기)으로 사업 확장이 본격화되었다.
• 작년 한 해 동안 중국 직구 플랫폼의 거래액은 120% 이상성장했다.
2. 최근 트래픽 및 GMV(총 상품 판매액) 동향
• 작년 하반기부터 알리익스프레스와 테무 모두 트래픽이 유의미하게 더 올라오지 않고 횡보하고 있다.
• MAU(월간 활성 사용자 수)는 1천만~1천1백만사이를 유지하고 있다.
• 이는 국내 1위 쿠팡(3천만 초반)과 11번가/G마켓(1천3백만~1천4백만)에 이어 4~5위수준이다.
• 올해 2분기 GMV 성장률은 16%(전년 동기 대비)로, 가파른 성장은 아니다.
3. 국내 커머스 플랫폼에 대한 위협 수준 평가
• 중국 직구 플랫폼은 이미 C2C 사업자(오픈 마켓 셀러)들을 대체할 부분을 대체했다.
• 더 이상의 가파른 성장은 보이지 않아, 올해 이후 국내 커머스 플랫폼에 엄청난 위협이 되지는 않을 것으로 보인다.
• 변수: 알리익스프레스가 국내 물류 센터에 수조 원을 투자하여 배송 경쟁에 나선다면 상황이 달라질 수 있다.
• 하지만 알리익스프레스가 국내에서 그 정도의 투자를 통해 얻을 수 있는 이익이 낮아 현실성은 떨어진다고 판단된다.

5.2. 국내 전자상거래 시장 성장률 둔화 및 회복 조짐

1. 국내 전자상거래 시장의 전성기 및 둔화
• 2018년부터 2021년까지가 국내 전자상거래 시장의 전성기였다.
• 이 시기 한국은 글로벌 전자상거래 침투율 1위를 기록하며 10% 후반에서 25%까지 침투율을 끌어올렸다.
• 코로나19를 거치며 너무 가파르게 성장했기 때문에, 더 이상 침투율을 올릴 여지가 다른 글로벌 시장 대비 적어졌다.
• 2022년부터 성장률이 급격히 떨어져 10% 중반대로 하락했다.
• 작년과 재작년은 하이싱글을 기록했고, 올해는 5~6%성장이 예상된다.
2. 성장률 둔화의 주요 원인: 팀프 사태
• 작년 상반기까지는 10% 초반성장률을 보였으나, 하반기 3분기 7~8%, 4분기 1%까지 급락했다.
• 주요 원인은 작년 7월 말 발생한 팀프 사태였다.
• 팀프 사태로 인해 소비자들이 다른 플랫폼을 찾아 이동하는 데 시간이 필요했고, 이것이 올해 상반기까지 영향을 미쳤다.
3. 최근 회복 조짐 및 하반기 전망
• 올해 상반기까지는 로우싱글 성장률을 보였다.
• 7월 데이터는 7.3%까지 상승하여 6월의 1.8%대비 크게 회복되었다.
• 작년 하반기 팀프 여파에 따른 기저 효과와 정부의 소비 진작 쿠폰 지급(7월 말부터 13조 원규모)이 긍정적인 영향을 미칠 것으로 예상된다.
• 소비 진작 쿠폰이 온라인 쇼핑 금액에 약 20%의 낙수 효과를 가져와 하반기 GMV 성장률을 약 2%촉진시킬 수 있다.
• 따라서 하반기 GMV 성장률은 상반기 대비 크게 올라올 것으로 보인다.

5.3. 네이버 커머스 실적 전망 및 라이브 커머스 성장

1. 네이버 실적 전망:
• 하반기 전자상거래 시장 회복으로 네이버의 실적도 긍정적으로 올라올 것이다.
• 네이버는 당장 30% 이상성장하는 신성장 사업은 부족하지만, 실적은 4분기로 갈수록 긍정적으로 개선될 것이며 내년에도 유지될 가능성이 크다.
• 이는 커머스 사업의 견조한 성과 덕분이다.
2. 라이브 커머스의 고성장:
• 국내 전자상거래 시장 성장률이 10% 전후로 둔화된 상황에서도 라이브 커머스는 30% 이상의 고성장을 지속하고 있다.

6. 웹툰 시장의 변화와 네이버 웹툰의 숏폼 전환 전략

1. 웹툰 시장의 부진 원인: 숏폼 콘텐츠의 부상
• 사람들의 인내심이 감소하면서 콘텐츠 소비 방식이 변화하고 있다.
• 과거 웹툰은 대중교통이나 자투리 시간에 즐길 수 있는 3~5분분량의 숏폼 역할을 담당하며 고성장했다.
• 그러나 2022년부터 틱톡 등 숏폼 영상이 인기를 끌면서 웹툰이 상대적으로 롱폼이 되어버렸다.
• 소비자들은 웹툰을 넘기는 것조차 귀찮아하며 15초짜리 쇼츠 영상으로 이탈했다.
• 이로 인해 웹툰 거래액 성장률은 과거 30~40%에서 한 자릿수로 급락했다.
• 단기간 내 두 자릿수 성장률 회복은 어려울 것으로 예상된다.
2. 네이버 웹툰의 숏폼 전환 전략
• 네이버 웹툰은 트렌드를 따라가기 위해 숏폼 전환을 시도하고 있다.
• 9월 1일부터 기존 웹툰을 컷별로 영상화하고 보이스를 입히는 작업을 시작했다.
• 상반기 틱톡에서 진행된 마케팅에서 좋은 반응을 얻었으며, 신규 유입도 증가했다.
• 이번 9월 1일부터 네이버 웹툰의 미국 서비스에서 숏폼을 시작한다.
• 이는 영상을 넘기지 않고 켜 놓으면 자동으로 넘어가는 방식이다.
• BM(비즈니스 모델) 변화: 기존의 부분 유료화 모델에서 스트리밍 모델로 전환하여 광고 기반 BM을 키울 가능성이 있다.
• 과거 웹툰은 최신 5화를 유료로 제공하는 부분 유료화 모델로 매출을 창출했다.
• 하지만 숏폼에 밀리면서 유료 결제율이 둔화되었다.
• 스트리밍 모델로 전환 시 광고 플랫폼으로서의 성장성이 커질 수 있다.
3. 네이버 웹툰 엔터테인먼트와 디즈니 파트너십
• 네이버 자회사인 웹툰 엔터테인먼트가 디즈니와 파트너십을 발표했다.
• 디즈니는 글로벌 IP 비즈니스에서 가장 업력이 긴 회사이다.
• 디즈니는 웹툰 시장의 압도적인 플랫폼인 네이버 웹툰과 협력하여, 기존 디즈니 IP 만화를 네이버 웹툰 플랫폼에 디지털화하여 제공한다.
• 네이버 웹툰 글로벌 서비스에 디즈니 전용관이 생기고, 디즈니 IP를 활용한 2차, 3차 창작 권한까지 네이버 웹툰 작가들에게 부여했다.
• 이 발표 후 웹툰 엔터테인먼트의 주가는 80% 상승했으나, 네이버 주가에는 1% 정도의 미미한 영향만 있었다.
• 이는 시장이 네이버의 긍정적인 미래 가치를 충분히 반영하지 못하고 있음을 시사한다.

7. 라이브 스트리밍 시장의 변화와 아프리카TV(숲)의 부진

1. 라이브 스트리밍 시장의 트렌드 변화
• 사람들의 인내심 감소로 인해 라이브 스트리밍 시청 시간이 줄어들고 있다.
• 과거에는 1시간 이상시청하는 경우가 많았으나, 지금은 10분 이상시청하는 사람도 줄었다.
• BJ나 스트리머의 라이브 방송 중 킬링 파트만 모아 쇼츠 영상으로 제작하여 유튜브나 인스타그램에 올리는 경우가 많아졌다.
2. 글로벌 라이브 스트리밍 시장 동향
• 글로벌 1위 업체는 아마존의 트위치이다.
• 아시아 최대 사업자는 비고라이브(Bigo Live)이다.
• 이들 업체의 성장성이 작년부터 완전히 꺾였으며, MAU(월간 활성 사용자 수)가 감소하기 시작했다.
• ARPU(사용자당 평균 매출) 역시 더 이상 증가하지 못하는 모습이 작년부터 나타났다.
3. 아프리카TV(숲)의 실적 부진
• 숲의 기부 경제 선물 매출(별풍선) 성장률은 작년까지 20% 후반을 기록했다.
• 시장에서는 MAU 감소에도 불구하고 ARPU는 계속 상승할 것으로 예상했었다.
• 그러나 올해 1분기 성장률은 8%로 하락했고, 2분기에는 2%까지 떨어지며 실적 컨센서스를 하회했다.
• ARPU 역시 글로벌 추세와 마찬가지로 더 이상 증가하지 못하고 있다.
4. 네이버 치지직의 등장과 경쟁 심화
• 네이버의 치지직이라는 강력한 경쟁 상대가 등장했다.
• 올해 상반기부터 치지직이 MAU 기준 1위로 올라섰고, 격차가 좁혀지지 않고 있다.
• 이러한 요인들로 인해 숲은 지속적으로 디레이팅을 받고 있으며, 향후에도 이어질 것으로 예상된다.

8. 네이버와 카카오의 구조적 변화 및 실적 전망

1. 네이버의 최근 부진 분석
• 네이버의 최근 부진이 완전히 구조적인 문제는 아니다.
• 산업 성장률이 전반적으로 하락한 것은 맞지만, 시장이 우려했던 최악의 상황은 지났다.
• 작년 하반기부터 올해 상반기까지 광고 업황이 매우 좋지 않았고, 전자상거래 시장도 팀프 사태로 인해 크게 위축되었던 것이 주요 원인이다.
• 네이버는 이러한 시장 상황 대비 아웃퍼폼하고 있으며, 향후 개선될 여지가 많다.
2. 카카오의 실적 및 전망
• 카카오는 2분기 실적이 잘 나왔다.
• 카카오 역시 구조적으로 광고 시장이 어려워진 여파를 겪었으나, 향후 AI 기반의 새로운 광고 시장에서 가장 큰 역할을 할 것이라는 기대감을 받고 있다.
• 카카오는 기대감으로 움직이는 종목이다.

9. 카페24의 성장 기대와 지표 확인의 중요성

1. 카페24에 대한 시장의 기대
• 카페24는 3년, 5년 뒤의 성장을 기대하는 종목이다.
• 소비 행위 시간이 줄어드는 트렌드 속에서 라이브 커머스 시장의 고성장이 예상된다.
• 국내 영상 분야에서 독점적 지위를 가진 유튜브가 유튜브 쇼핑을 빠르게 확장하고 있으며, 카페24는 전용 스토어 기능을 제공하며 협력한다.
• 이러한 협력을 통해 GMV(총 상품 판매액) 발생 시 0.8~1%의 테이크레이트(수수료)를 얻는 구조이다.
2. 기대 대비 실적 부진의 원인: 지표 미공개
• 유튜브 쇼핑의 GMV가 빠르게 성장하고 침투율이 올라오는 숫자적인 확인이 필요하지만, 현재 시장에서 확인되지 않고 있다.
• 구글은 유튜브 쇼핑이 유의미한 규모가 되었을 때 지표를 공개할 예정이므로, 그 전까지는 지표 공개를 하지 않고 있다.
• 이로 인해 카페24의 지급 수수료 항목 등 유의미한 수치를 발라내기 어렵다.
3. 카페24 GMV 성장률 동향
• 카페24의 주가는 작년 하반기 유튜브 쇼핑 기대감으로 크게 상승했다.
• 당시 시장 성장률을 6~8%아웃퍼폼하며, 절대 GMV 성장률도 10% 중반을 기록했다.
• 그러나 올해 상반기 국내 전자상거래 시장이 로우 싱글로 꺾이면서, 카페24가 시장 대비 4~6%아웃퍼폼하더라도 GMV 성장률은 8%에 그쳤다.
• 미래 성장을 기대하는 기업임에도 10%미만의 성장률은 시장의 기대감을 유지하기 어렵게 만들었다.
• 하반기에는 시장 성장률이 다시 올라오고 있어, 기대감을 가져볼 만한 구간으로 보고 있다.
4. 구글-카페24 파트너십의 독점성
• 구글이 카페24 외에 다른 대안을 찾을 수 없는 것은 아니지만, 이미 대안을 찾는 시기는 지났다.
• 글로벌 유튜브 쇼핑은 쇼피파이(서구권), C(동남아) 등 각 로컬 시장에서 잘하는 업체들과 협력한다.
• 국내에서는 네이버 쇼핑이 C2C 셀러를 압도적으로 많이 보유하고 있어 구글의 대안이 될 수 있었을 것이다.
• 그러나 네이버는 국내 라이브 커머스 1위 업체로, 유튜브와 경쟁 관계에 있어 손을 잡을 업체가 아니다.
• 따라서 카페24는 네이버를 제외한 국내에서 셀러를 많이 보유한 유일한 대안이었기에 구글과 손을 잡게 되었다.

10. 게임 업종 밸류에이션의 한계와 PGR 멀티플 도입

1. 기존 게임 업종 밸류에이션 방식의 문제점
• 기존 게임 업종 밸류에이션은 주로 포워드 PER(주가수익비율)에 멀티플을 부여하는 방식이 99%를 차지한다.
• 신작 성공 여부에 따른 변동성: 신작에 대한 가정치에 따라 내년도 밸류에이션이 20배, 10배, 5배등으로 크게 달라진다.
• 해외 시장과의 차이: 해외 게임사는 이미 돈을 잘 벌고 히트율이 높아 신작 성공에 대한 예측이 용이하며, 흥행 실패 시에도 밸류에이션 변동이 크지 않다.
• 국내 시장의 한계: 국내에서 유의미한 이익을 내는 게임사는 크래프톤, 네오위즈, 넷마블, 시프트업 등 소수에 불과하다.
• 정성적 평가의 비중: 신작 가정치에 따른 변동성이 너무 커서, 내년도 실적을 기준으로 기업의 가치를 논하는 것이 정성적인 부분이 너무 크다.
• 모멘텀 플레이의 한계: 게임주 투자의 70~80% 이상이 신작 모멘텀 플레이에 집중되는데, 현재 모멘텀이 얼마나 반영되었는지 측정하기 어렵다.
2. PGR(Price to Game Revenue) 멀티플 도입 배경 및 개념
• 도입 배경: 신작에 따라 주가가 너무 변동하는 기존 방식의 한계를 극복하기 위함이다.
• 개념: 현재 발생하고 있는 IP 매출액에 멀티플을 부여하는 방식이다.
• 측정 방식: 보수적으로 최근 12개월게임 매출을 기준으로 한다.
• 본질적 경쟁력: 게임사의 본질적인 경쟁력은 현재 게임 매출이 얼마인가에 있다고 본다.
• 이를 통해 기업 간의 가치 비교가 가능해진다.
3. PGR 멀티플의 활용: 락바텀 투자 전략
• 국내 게임 업종의 특성:
• 글로벌 대비 경쟁력이 낮고 히트율이 좋지 않다.
• 투자자들이 신작 출시 이후까지 배팅하지 않고, 모멘텀 플레이에만 집중한다.
• 이는 기업의 장기 성장성에 좋지 않다.

• 락바텀 플레이:
• 국내 게임주 투자에서 락바텀(더 이상 떨어질 수 없는 바닥)을 잡고 투자하는 전략이 유효하다.
• PGR 멀티플은 이 회사가 1년 동안 벌어들인 매출을 기반으로 락바텀을 형성하는 데 가장 적합하다.
• PGR 대비 할인된 종목을 찾는 것이 핵심이다.
• PGR 락바텀의 기준:
• 국내 상장 게임사들의 최근 10년간 PGR을 분석하면 절대적인 락바텀은 1배로 나타난다.
• 1배의 의미: 어떤 게임사가 1년간 100의 총매출을 창출한다고 가정할 때, 이 회사를 적대적으로 인수하여 구조조정 후 라이브 게임만으로 30%의 영업이익률을 맞추는 것이 가능하다.
• 법인세 25%를 제외하면 20% 초반의 순이익이 남고, 100의 매출을 벌어들이는 데 4~5년이 걸리므로, 이 정도의 가치는 시장에서 눈높이가 맞춰진다.
• 따라서 PGR 1배는 거의 깨지지 않는 바닥으로 볼 수 있다.
• 락바텀 투자 활용:
• PGR 1배에 도달했을 때, 단기적인 악재가 더 있는지 확인한다.
• 향후 반기~1년내 신작 출시나 기존작 매출 상승 가능성이 있다면 안정적인 투자를 할 수 있다.

• 이는 리스크를 크게 줄이는 투자 방식이다.

11. PGR 밸류에이션 기반 최선호주: 넷마블과 NC소프트

1. 넷마블의 긍정적 평가
• 할인 배경: 2021년까지는 현재 대비 30% 이상 높은 밸류를 받았으나, MMORPG 시장 쇠퇴와 신작 히트율 하락으로 주가가 하락했다.
• 현재 변화: 넷마블은 MMORPG 장르에서 벗어나 다변화된 장르에서 히트율이 작년 하반기부터 상승하고 있다.
• 장르 다양성과 히트율이 올라왔음에도 PGR은 여전히 낮은 수준에 머물러 있어, 더 높은 평가를 받을 여지가 있다.
• PGR 밸류에이션을 사용하지 않더라도, 내년도 기준 PER이 14~15배까지 떨어졌고, 미공개 신작을 포함하면 14배 이하도 가능하여 매우 매력적이다.
2. NC소프트의 긍정적 평가
• 할인 배경: 넷마블과 유사하게 MMORPG 시장 쇠퇴와 신작 부진으로 주가가 하락했다.
• 아이온2에 대한 기대: 최근 출시했던 소규모 게임들과 달리, 아이온2는 오랜만에 출시하는 대규모 MMORPG이자 모바일 메인 게임이다.
• NC소프트는 2017년 리니지M, 2019년 2M, 2021년 리니지W 등 대형 MMORPG에서 어마어마한 흥행을 거둔 경험이 있다.
• 이러한 장르에서는 여전히 히트율이 높은 상황에서 아이온2 출시가 다가오고 있다.
• 과거 대형 작품 출시 시 받았던 밸류에이션 프리미엄 구간을 고려할 때, 아직 반영되지 않은 부분이 있으며 10월까지 추가 상승이 예상된다.

12. NC소프트 아이온2 출시 시기 및 가이던스 발표의 의미

1. 아이온2 출시 시기
• 정확한 날짜는 미확정이나, 회사는 연내 출시를 목표로 하고 있으며 시장에서는 11월을 예상한다.
• NC소프트는 과거 연기 사례가 없지는 않지만, 밥 먹듯이 연기하는 경우는 드물었다.
• 특히 이번에는 믿을 만한 근거가 있다.
2. NC소프트의 가이던스 발표
• NC소프트는 1분기 실적 발표 후 주가 흐름이 좋았는데, 이는 약 10년 만에 처음으로 가이던스를 발표했기 때문이다.
• 내년도 탑라인 매출 가이던스로 2조~2.5조 원을 제시했다.
• 이 2조 원이라는 하단 목표를 달성하기 위해서는 신작에서 약 5천억 원의 매출이 발생해야 한다.
• 이를 위해서는 아이온2가 온기 반영되어야 하므로, 연말 내에는 무조건 출시될 수밖에 없다.
• 가이던스 발표는 NC소프트의 자신감과 함께 아이온2의 연내 출시 가능성을 높이는 요인이다.

13. 크래프톤 및 시프트업 투자 관점

13.1. 크래프톤에 대한 평가

1. 과거 긍정적 평가 배경:
• 2023년 하반기부터 연초까지 크래프톤을 강하게 추천했던 이유는 향후 매출 개선(ARPU 상승)과 함께 Q(사용자 수) 증가에 대한 기대감 때문이었다.
2. 현재 3분기 실적 전망:
• 3분기는 여름 성수기 및 대형 IP 콜라보(에스파, 부가티, 포르쉐) 효과로 실적이 개선될 것이다.
• 작년과 달리 콜라보 시기가 7월로 변경되어 3분기에 집중 반영된다.
• 이러한 콜라보 효과로 8월까지 매출 상승이 관찰되었다.
3. 공격적인 투자에 대한 아쉬움:
• 3분기 실적은 좋지만, 공격적인 투자를 위해서는 작년과 같은 이상적인 Q 증가 흐름이 필요하다.
• 현재 8월 이후 Q의 흐름이 기대만큼 좋지 않다.
• 따라서 3분기 실적만으로 4분기 및 내년도 실적 전망을 크게 상향하며 강력한 탑픽으로 추천하기에는 아쉬움이 있다.
• Q의 상황에 따른 변화:
• Q가 현상 유지되면 매출 상승으로 인해 여전히 매력적일 수 있다.
• 만약 4분기에 경쟁작 등장으로 Q가 하락하면 상황이 어려워질 수 있다.
• 상반기 도입된 유즈맵 업데이트(유지)에서 킬러 맵이 등장하여 Q가 늘어난다면 릴레이팅(가치 재평가)도 가능하다.

13.2. 시프트업에 대한 평가

1. 단일 IP 리스크 탈피:
• 시프트업의 주요 매출원은 니케(미소녀 수집 RPG)라는 단일 IP였다.
• 그러나 스텔라 블레이드(PC/콘솔 게임)가 작년 4월 콘솔, 올해 6월 PC에 출시되어 대성공을 거두었다.
• 스텔라 블레이드가 전체 매출의 30~40%를 차지하는 새로운 매출원이 되면서, 한국 게임사들의 고질적인 문제인 원 IP 리스크에서 크게 벗어났다.
2. 높은 히트율과 성장 기대감:
• 시프트업은 업력이 길지 않지만, 니케와 스텔라 블레이드 모두 성공하여 히트율이 매우 높다.
• 이는 글로벌 게임사와 유사한 수준의 멀티플을 받을 수 있는 기업으로, 높은 기대감을 받고 있다.

14. 네이버와 카카오 최종 투자 의견

1. 네이버에 대한 중장기적 긍정 평가 (탑픽)
• 밸류에이션 매력도: 네이버는 이미 시장의 기대치가 낮아져 있어 밸류에이션 매력도가 가장 크다.
• 리스크 관리: 신작이나 신사업의 성공을 과도하게 가정하는 경우, 기대치를 뛰어넘기 어려워 주가 조정이 클 수 있다. 네이버는 이미 기대치가 낮아 이러한 리스크를 차치하고 갈 수 있다.
• 실적 서프라이즈 가능성: 4분기로 갈수록 실적 서프라이즈 가능성이 존재한다.
• 신규 성장 동력: 콘텐츠, 스테이블 코인 등에서도 새로운 이야기가 나올 여지가 충분하다.
• 따라서 네이버를 적어도 반기 탑픽으로 추천한다.
2. 카카오에 대한 단기적 모멘텀 기대
• 카카오는 단기적인 모멘텀이 더 강할 수 있다.
• 9월 말 예정된 행사에서 AI 에이전트의 본격적인 출시를 예고하고 있어, 행사 전까지 강한 모멘텀이 나올 수 있다.
3. 결론: 네이버는 중장기적 밸류에이션 매력과 실적 개선 가능성으로, 카카오는 단기적인 AI 모멘텀으로 각각의 투자 포인트가 있다.